{"id":10623,"date":"2021-11-05T08:09:58","date_gmt":"2021-11-05T08:09:58","guid":{"rendered":"https:\/\/www.algebris.com\/?p=10623"},"modified":"2025-01-03T08:54:56","modified_gmt":"2025-01-03T08:54:56","slug":"ahead-of-the-curve-venerdi-5-novembre-2021","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.algebris.com\/it\/market-views-it\/ahead-of-the-curve-venerdi-5-novembre-2021\/","title":{"rendered":"Ahead of the Curve | Venerd\u00ec 5 novembre 2021"},"content":{"rendered":"\n<p><strong>Trimestrali delle banche europee: atteso un quinto trimestre consecutivo di superamento delle aspettative<\/strong><br>La stagione degli utili delle banche europee per il terzo trimestre 2021 \u00e8 gi\u00e0 iniziata; ancora una volta stiamo assistendo a performance esaltanti in quasi tutti i campi. Il margine di interesse sta battendo le stime grazie all\u2019aumento dei volumi sui mutui, inoltre anche le commissioni continuano a essere molto pi\u00f9 elevate del previsto, trainate dai ricavi dell&#8217;investment banking, dai flussi dell\u2019asset\/wealth management e dal recupero dei volumi nei pagamenti\/transazioni, portando ad un fatturato netto medio del 4% superiore rispetto al consenso degli analisti. Con la leva operativa, si arriva a toccare l&#8217;11% di superamento delle attese sul livello di profitto e, con le perdite sui prestiti che continuano a scendere fino al 40% al di sotto delle aspettative, i profitti finali sono di ben oltre il 30% superiori rispetto al consenso. Crediamo che le banche europee possano battere le aspettative anche in futuro, in particolare grazie alla ripresa della domanda di prestiti delle imprese, oltre che per le stime di perdita sui prestiti che rimangono ancora troppo prudenti, infine per un aumento dei tassi potenzialmente molto pi\u00f9 vicino per le banche centrali dei mercati sviluppati, unitamente all&#8217;incorporazione dei rialzi dei tassi gi\u00e0 visti in molti paesi dei mercati emergenti, verso i quali le banche europee hanno un&#8217;esposizione. Inoltre, nonostante la forte performance del settore da inizio anno, lo stesso non sta ancora scontando gli aggiornamenti al rialzo sugli <em>Earnings Per Share<\/em> (EPS) dei prossimi 12 mesi, il che significa che il settore \u00e8 stato effettivamente sottovalutato da inizio anno, suggerendo spazio per un continuo rialzo.<\/p>\n\n\n\n<p><strong>Movimenti significativi per i tassi a breve a livello globale<\/strong><br>Nelle ultime settimane abbiamo assistito a un significativo riprezzamento della parte a breve della curva in tutto il mondo. Il mercato ha iniziato a scontare un ciclo di rialzo dei tassi pi\u00f9 vicino rispetto a quanto previsto in precedenza, poich\u00e9 la tesi dell&#8217;inflazione transitoria appare sempre pi\u00f9 debole. Finora abbiamo visto che alcune banche centrali hanno gi\u00e0 iniziato ad alzare i tassi (Polonia, Corea, Brasile e Russia, tra le tante), mentre \u00e8 probabile che quelle pi\u00f9 grandi (BOE, Fed) si muovano nel breve termine. Inoltre, altre banche centrali dei mercati sviluppati hanno segnalato misure di&nbsp; soppressione del QE straordinario (Canada) e di controllo della curva dei rendimenti (Australia), con conseguente riprezzamento della curva altrettanto ampio. Forse la cosa pi\u00f9 sorprendente \u00e8 che il mercato sta persino iniziando a prendere in considerazione dei rialzi dei tassi come avvenuto per quelli della BCE: il tasso di policy implicito a 3 anni \u00e8 ora pari a -6 pb, rispetto ai -45 pb di soli tre mesi fa.<\/p>\n\n\n\n<p><strong>Implicazioni di questi movimenti per le banche<\/strong><br>Non \u00e8 chiaro a questo punto se questi movimenti siano giustificati, ma vorremmo sottolineare i seguenti punti chiave per quanto riguarda le banche.<\/p>\n\n\n\n<p>1. <strong>Dovremmo essere preoccupati per la curva? <\/strong>C&#8217;\u00e8 qualche timore che un ciclo di rialzi prematuro e\/o eccessivamente aggressivo rappresenti un errore di politica monetaria e possa soffocare la crescita \u2013 lo notiamo ad esempio nell\u2019appiattimento delle curve e in un leggero raffreddamento dei breakeven sull\u2019inflazione a lungo termine. Questa \u00e8 una preoccupazione ragionevole, ma vorremmo sottolineare che la parte della curva pi\u00f9 rilevante per gli utili bancari, lo spread 3 mesi-5 anni, si trova ora a nuovi massimi poich\u00e9 la pancia della curva \u00e8 stata rivalutata in modo pi\u00f9 significativo &#8211; questo suggerisce che i costi di finanziamento rimarranno contenuti mentre i rendimenti degli asset inizieranno a salire. Il segmento a lungo termine \u00e8 generalmente meno rilevante per gli utili bancari, ma pu\u00f2 essere un fattore trainante del multiplo <em>Price\/Earnings<\/em> (PE) e ad oggi i rendimenti a lungo termine rimangono vicini ai massimi da inizio anno.<\/p>\n\n\n\n<p>2. <strong>Gli utili hanno un impatto ancora migliore di quanto pensassimo?<\/strong> Fondamentalmente, la maggior parte delle banche oggi \u00e8 fortemente avvantaggiata da un rialzo dei tassi a breve termine. Ci\u00f2 si verifica particolarmente in Europa, dove i tassi sono negativi da diversi anni, e negli Stati Uniti, dove le banche si trovano su livelli di liquidit\u00e0 insolitamente elevati. Le banche rivelano una sensibilit\u00e0 positiva a una variazione dei tassi (ad esempio, Commerzbank suggerisce che gli utili aumenteranno del +100% con una variazione dei tassi di 100 pb), ma ci\u00f2 che \u00e8 degno di nota \u00e8 che queste dichiarazioni bancarie potrebbero benissimo sottovalutare il vero impatto positivo. Ci\u00f2 \u00e8 dovuto al fatto di avere un beta sui depositi (ossia il grado in cui gli aumenti dei tassi sono parzialmente riconosciuti ai depositanti) a livelli troppo elevati. La maggior parte delle banche adotta un beta del 50% circa, con quello futuro effettivo che sar\u00e0 probabilmente molto pi\u00f9 basso, almeno per la prima parte del ciclo di rialzi. Lo abbiamo visto nell&#8217;ultimo ciclo di rialzi degli Stati Uniti e lo abbiamo sentito nelle conferenze degli utili del 3\u00b0 trimestre da parte di pi\u00f9 banche del Regno Unito, che han dichiarato che i loro beta effettivi sui depositi saranno inferiori: questo \u00e8 un chiaro vantaggio per gli utili.<\/p>\n\n\n\n<p>3. <strong>Qual \u00e8 il prezzo scontato? <\/strong>Negli Stati Uniti, le stime delle banche stanno gi\u00e0 scontando 3-4 rialzi nei prossimi due anni (contro i 4 attualmente prezzati dal mercato obbligazionario) e le valutazioni sono ben al di sopra della media storica, quindi il rialzo degli utili e dei multipli grazie ai tassi pi\u00f9 elevati appare relativamente limitato a questo punto. D&#8217;altra parte, nessuna banca in Europa ha attualmente i futuri tassi pi\u00f9 elevati gi\u00e0 incorporati nelle proprie stime degli utili, con le azioni che vengono scambiate ben al di sotto della media storica: un mix molto pi\u00f9 interessante rispetto agli Stati Uniti, a nostro avviso.<\/p>\n\n\n\n<figure class=\"wp-block-image size-large\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" width=\"1024\" height=\"536\" src=\"https:\/\/www.algebris.com\/wp-content\/uploads\/05.11.2021-ITA-1024x536.jpg\" alt=\"\" class=\"wp-image-10624\" srcset=\"https:\/\/media.algebris.com\/content\/05.11.2021-ITA-1024x536.jpg 1024w, https:\/\/media.algebris.com\/content\/05.11.2021-ITA-500x262.jpg 500w, https:\/\/media.algebris.com\/content\/05.11.2021-ITA-768x402.jpg 768w, https:\/\/media.algebris.com\/content\/05.11.2021-ITA-1536x804.jpg 1536w, https:\/\/media.algebris.com\/content\/05.11.2021-ITA.jpg 1600w\" sizes=\"auto, (max-width: 1024px) 100vw, 1024px\" \/><\/figure>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Trimestrali delle banche europee: atteso un quinto trimestre consecutivo di superamento delle aspettativeLa stagione degli utili delle banche europee per il terzo trimestre 2021 \u00e8 gi\u00e0 iniziata; ancora una volta stiamo assistendo a performance esaltanti in quasi tutti i campi. 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