Banche UE – Il percorso di rivalutazione ha finalmente inizio?
Come mostra il grafico sottostante, i titoli bancari dell’UE hanno recentemente vissuto livelli di valutazione che non si osservavano da eventi come la crisi finanziaria globale e la crisi dell’Eurozona, con una valutazione attuale persino al di sotto del livello minimo registrato durante la pandemia da Covid. Tutto ciò nonostante la netta inversione di tendenza dei fondamentali bancari negli ultimi 24 mesi, con aumenti dei tassi di interesse a sostegno dei ricavi, bilanci solidi e free cash flow finalmente in grado di garantire un importante ritorno di capitale agli azionisti. Riteniamo che tale sottovalutazione sia dovuta ad una parte del mercato che ha valutato tale momento come “picco di mercato”, attribuendo quindi un multiplo troppo basso. Eppure, all’indomani di un ottimo quarto trimestre, in cui gli aggiornamenti degli EPS hanno continuato ad affluire, stiamo lentamente iniziando a osservare il mercato rivalutare il settore. Detto ciò, il settore deve ancora recuperare circa il 30% per tornare ai livelli medi degli ultimi due decenni (che hanno comunque rappresentato decenni piuttosto negativi per il settore).
Riteniamo che lo scenario di rivalutazione rappresenti la prossima fase di sovraperformance delle banche europee, a seguito del forte ciclo di rialzo degli utili che ha guidato i titoli negli ultimi due anni. Qualora avessimo ragione, il mercato potrebbe iniziare ad interessarsi ai titoli bancari con i rating più bassi (all’interno di un gruppo di riferimento dove i rating sono considerati già mediamente bassi). Ed è proprio questo che sta accadendo. Come dimostrato dal grafico sottostante, i titoli con le valutazioni più elevate hanno registrato un notevole ritardo nel corso del periodo annuale, mentre i titoli più economici sono saliti di quasi il 25%. A nostro avviso, questa rivalutazione e la conseguente dispersione all’interno del gruppo sono ancora molto lontane.
Banche USA – Lo slittamento delle prospettive dei tassi incide sull’inflessione del reddito netto da interessi
Il reddito netto da interessi e gli utili delle banche statunitensi sono stati messi sotto pressione negli ultimi trimestri, poiché i primi benefici degli aumenti dei tassi sui rendimenti delle attività a tasso variabile sono stati vanificati dagli aumenti dei costi di deposito e di finanziamento. Il recente re-pricing del mercato che vede tassi di interesse più alti più a lungo (al momento il mercato prezza 1-2 tagli per il 2024 rispetto ai 5-6 di qualche mese fa), ha allontanato l’auspicato sollievo sui costi di finanziamento. Questo ha portato molte banche a rivalutare il proprio livello minimo di reddito netto da interessi al ribasso. Nonostante ciò, c’è un motivo per essere ottimisti- il reddito netto da interessi, anche in uno scenario “higher for longer”, può inflettersi e crescere per molte banche verso la fine del 2024 e per tutto il 2025. In assenza di rialzi dei tassi da parte della Fed e, considerato il significativo beneficio dei titoli a tasso fisso e dei prestiti in scadenza in nuove attività a più alto rendimento, gli assets a tasso di mercato dovrebbero prevalere su qualsiasi aumento persistente sul lato della raccolta, che guiderà l’espansione del reddito netto da interessi e contribuirà a sostenere un ritorno alla crescita degli utili per il gruppo. In questo scenario, si stima una crescita degli utili bancari di oltre il 10-15% all’anno nel 2025 e nel 2026, con l’espansione del reddito netto da interesse alla guida del fenomeno. Se a ciò si aggiungono valutazioni interessanti e una potenziale impennata di M&A dopo le elezioni, col tempo le banche statunitensi potrebbero risultare un investimento molto più interessante di quanto non lo siano state negli ultimi due anni.
S&P500 – Paura dell’orso?
L’S&P500 ha registrato la prima grande flessione dell’anno, con un calo del 5,9% rispetto al picco del 28 marzo. Statisticamente, si tratta della 28esima correzione >5% dai massimi dal marzo 2009. Nonostante inizialmente venivano visti con grande allarmismo, negli ultimi 10 anni, l’S&P500 ha registrato un rendimento superiore al 200%, di cui il 55% derivante dalla crescita degli EPS, il 27% dai dividendi e il 18% dall’espansione dei multipli.
La crescita conta – Uno sguardo alla storia
L’ISM statunitense ha superato quota 50 per la prima volta in 17 mesi, a ulteriore dimostrazione, se ce ne fosse bisogno, che gli stimoli hanno salvato ancora una volta il ciclo industriale. Nel giugno 2023, 27 mesi dopo il picco, l’ISM ha toccato il fondo. Negli ultimi 60 anni il picco medio è stato di 20 mesi. Ancora una volta, la storia si è rivelata l’indicatore più affidabile. Storicamente, un ISM superiore a 50 è correlato all’accelerazione del ciclo. Con le grandi tendenze degli investimenti infrastrutturali e del reshoring che seguiranno, avremo un aumento della domanda. Quando l’ISM accelera, la crescita degli EPS accelera.
Algebris Investments’ Financial Equity and Global Equity Teams
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