EU-Banken: Stehen sie vor einer Neubewertung?
Wie die nachstehende Grafik zeigt, bewegen sich Aktien von EU-Banken in letzter Zeit auf Bewertungsniveaus, die wir zuletzt auf dem Höhepunkt der weltweiten Finanzkrise und der Eurokrise gesehen haben. Sie liegen sogar unter dem Tiefpunkt, der während der Coronakrise erreicht wurde. Und das, obwohl sich die Fundamentaldaten der Banken in den letzten 24 Monaten deutlich verbessert haben. Die steigenden Zinsen beflügeln die Umsätze und die starken Bilanzen und die Generierung von freiem Cashflow bescheren den Aktionären endlich hohe Kapitalerträge. Unserer Meinung nach war der Markt nicht bereit, die vermeintlichen „Spitzengewinne“ entsprechend zu honorieren. Nach einer soliden Gewinnsaison im vierten Quartal, in der die Gewinne pro Aktie weiter gestiegen sind, beginnt der Markt diesen Sektor jedoch langsam wieder höher zu bewerten. Trotzdem fehlen noch etwa 30% bis zum Durchschnitt der letzten zwei Jahrzehnte (wobei die letzten zehn Jahre für den Sektor ziemlich düster waren).

Diese Neubewertung könnte dazu führen, dass sich europäische Banken künftig überdurchschnittlich entwickeln, nachdem sie in den vergangenen zwei Jahren durch massive Gewinnsteigerungen vorangetrieben wurden. Falls dies eintritt, könnte sich der Markt innerhalb dieses ohnehin schon sehr niedrig bewerteten Sektors eher auf die günstigeren Bankaktien konzentrieren. Und das ist vielleicht genau das, was jetzt gerade passiert. Die nachstehende Grafik zeigt, dass die am höchsten bewerteten Aktien im Jahresverlauf deutlich zurückgeblieben sind, während die günstigsten Aktien um fast 25% zugelegt haben. Unserer Meinung nach ist diese Neubewertung und die damit einhergehende Streuung innerhalb des Sektors noch lange nicht abgeschlossen.

US-Banken: Veränderte Zinserwartungen beeinflussen die Entwicklung der Nettozinserträge
Die Nettozinserträge (NII) und die Gewinne von US-Banken sind in den letzten Quartalen unter Druck geraten, da die anfänglichen Vorteile der Zinserhöhungen bei den variabel verzinsten Vermögenswerten durch die steigenden Einlagen- und Finanzierungskosten zunichte gemacht wurden. Da der Markt in letzter Zeit ein längeres Zinshoch eingepreist hat – die Terminkurve geht bis Ende 2024 z. B. nur noch von ein bis zwei Zinssenkungen aus gegenüber fünf bis sechs Zinssenkungen vor einigen Monaten – ist die erhoffte Entlastung der Finanzierungskosten in weite Ferne gerückt. Daher ist die Untergrenze bei den Nettozinserträgen für viele Banken möglicherweise etwas niedriger und schwerer zu fassen als in früheren Prognosen. Auch wenn sich die Bodenbildung bei den Nettozinserträgen etwas verzögern könnte, spricht einiges dafür, dass sie bei vielen Banken selbst in einem Szenario, in dem die Zinsen für längere Zeit hoch bleiben, im Laufe des Jahres 2024 und im Jahr 2025 wieder ansteigen werden. Wenn die Fed die Zinsen nicht anhebt, dürfte der grosse Vorteil von festverzinslichen Wertpapieren und Krediten, die in neue, höher verzinsliche, marktübliche Anlagen umgewandelt werden, alle weiteren Erhöhungen auf der Refinanzierungsseite ausgleichen. Dies würde die Nettozinserträge beflügeln und die Gewinne vorantreiben. In diesem Szenario könnten Banken in den Jahren 2025 und 2026 ein jährliches Gewinnwachstum von über 10-15% erzielen, bei dem die steigenden Nettozinserträge eine treibende Rolle spielen. In Verbindung mit attraktiven Bewertungen und einer potenziellen Zunahme von Fusionen und Übernahmen nach den Wahlen könnten US-Banken im Laufe der Zeit deutlich attraktiver werden, als sie es in den letzten Jahren waren.

S&P500: Angst vor dem Bären?
Der S&P500 erlebte seinen ersten grösseren Rückschlag in diesem Jahr und ist seit seinem Höchststand am 28. März um 5,9% gefallen. Statistisch gesehen ist dies seit dem Tief im März 2009 die 28. Korrektur von einem Höchststand um mehr als 5%. All diese Rückschläge fühlten sich wie ein Weltuntergang an. Dennoch hat der S&P500 in den letzten zehn Jahren eine Rendite von mehr als 200% erzielt. Diese setzte sich zusammen aus steigenden Gewinnen pro Aktie (55%), Dividenden (27%) und steigenden Aktienkursen (18%).

Wachstum zählt: Ein Blick in die Vergangenheit
Der US-Einkaufsmanagerindex (ISM) liegt zum ersten Mal seit 17 Monaten über einem Wert von 50. Dies ist ein weiterer Beweis dafür, dass die Konjunkturbelebung den Industriezyklus wieder einmal gerettet hat. Im Juni 2023 erreichte der ISM 27 Monate nach dem Höchststand seinen Tiefpunkt. In den letzten 60 Jahren betrug der durchschnittliche Zeitraum zwischen Höchst- und Tiefstand 20 Monate. Auch hier hat sich die Vergangenheit als der zuverlässigste Indikator erwiesen. Historisch gesehen geht ein ISM-Wert über 50 mit einer Beschleunigung des Konjunkturzyklus einher. Angesichts von Megatrends wie Infrastrukturinvestitionen und Reshoring erwarten wir einen Anstieg der Nachfrage. Und wenn sich der ISM beschleunigt, dann steigt auch der Gewinn pro Aktie.

Algebris Investments’ Financial Equity and Global Equity Teams