Global Equity Bullets | Mittwoch, 24. Juni 2026

Friedensdividende

Aufbauend auf einem Jahr, das bereits von geopolitischen Risiken und KI-Euphorie geprägt war, setzten die Aktienmärkte ihre Aufwärtsbewegung fort. Die seit Langem laufenden Verhandlungen über eine Waffenruhe zwischen den USA und Iran mündeten schliesslich in ein Rahmenabkommen, das zur vorübergehenden Wiedereröffnung der Strasse von Hormus führte und die Ölpreise deutlich nach unten drückte.

Die Erleichterungsrally war global, wurde aber klar von Asien angeführt. Japan und Korea, bereits seit Jahresbeginn die stärksten Märkte, stiegen beide auf neue Rekordstände. Nikkei und KOSPI verzeichneten besonders starke Tagesgewinne, getragen vom Halbleiter- und KI-Infrastrukturkomplex. In den USA trug das Rekorddebüt von SpaceX an der Nasdaq am 12. Juni zur positiven Stimmung bei: Die Aktie stieg am ersten Handelstag um 19 % im grössten Börsengang der Marktgeschichte, während der S&P 500 neue Rekordstände erreichte.

Die Federal Reserve setzte in diesem Zeitraum den wichtigsten vorsichtigen Akzent. Der neue Fed-Vorsitzende Kevin Warsh signalisierte eine restriktivere Ausrichtung; der Dot Plot deutet nun auf eine mögliche Zinserhöhung in diesem Jahr hin. Dies löste zunächst einen kurzen Ausverkauf aus, bevor sich die Aktienmärkte wieder erholten. Auch Europa legte stark zu, begünstigt durch seine höhere Abhängigkeit von Energieimporten, obwohl die Region weniger stark vom KI-Thema profitiert, das andere Märkte antreibt. Gleichzeitig vollzog eine restriktivere EZB ihre erste Zinserhöhung dieses Zyklus, da die Inflation im Euroraum anzog. Seit Jahresbeginn führt Asien weiterhin mit deutlichem Abstand, angeführt von Korea und Taiwan; sowohl die USA als auch Europa bleiben jedoch klar im positiven Bereich.

Gewinne sind die Schwerkraft – alles andere ist Volatilität

Unter dem täglichen Marktrauschen liegt eine einfache Wahrheit: Langfristig folgen Aktienkurse den Unternehmensgewinnen. Nicht der Stimmung, nicht der Geldpolitik. Die Daten sind eindeutig. In den vergangenen 30 Jahren korrelierte das EPS-Wachstum im S&P 500 mit der Indexentwicklung zu rund 97 %. Aktien sind Ansprüche auf künftige Gewinne, und der Markt kann diese Ansprüche nicht dauerhaft von der zugrunde liegenden Realität abkoppeln.

Europa erzählt eine etwas andere Geschichte. Beim EURO STOXX 600 ist die Korrelation zwischen EPS-Wachstum und Kursentwicklung mit rund 76 % niedriger. Diese Differenz erklärt sich vor allem durch die Indexzusammensetzung: Europäische Märkte haben ein deutlich höheres Gewicht in dividendenstarken Sektoren, sodass ein erheblicher Teil der Gesamtrendite über Ausschüttungen und nicht über Kapitalzuwachs erzielt wird.

Kurzfristig schwanken Kurse aufgrund von Zinserwartungen, Liquiditätszyklen und Marktstimmung. Ein Unternehmen kann Rekordgewinne ausweisen und dennoch nach einem einzigen Fed-Kommentar Kursverluste verzeichnen. Doch dieses Rauschen ist mean-reverting. Preis und Wert können über Monate oder sogar Jahre auseinanderlaufen – die Gewinnschwerkraft führt sie am Ende wieder zusammen. Deshalb gehört die kurze Frist den Tradern, die lange Frist den Investoren.

Bewertungen sind enorm wichtig, aber sie sind eine Funktion des Narrativs, nicht der Wahrheit. Multiplikatoren steigen in Phasen des Optimismus und fallen in Phasen der Angst, getrieben von Zinsen, Stimmung und der Geschichte, die sich der Markt gerade selbst erzählt. Über Zyklen hinweg kehren sie zu ihrem Mittelwert zurück. Was sich über die Zeit kumuliert, sind Gewinne.

Wenn Aktienkurse letztlich eine Funktion des Gewinnwachstums sind, wird die Aufgabe des Investierens klarer. Das kurzfristige makroökonomische Rauschen sollte man ausblenden. Entscheidend sind Qualität und Entwicklung der Unternehmensgewinne. Man muss verstehen, warum ein Unternehmen wächst: Preissetzungsmacht, Marktanteile, operativer Hebel, Disziplin bei der Kapitalallokation und Wettbewerbsumfeld. Ziel ist es, strukturelle Trends zu identifizieren, die über mehrere Jahre Rückenwind für Gewinne schaffen, und die am besten positionierten Unternehmen innerhalb dieser Trends zu besitzen.

Die Bewertung, die sich dem Spreadsheet entzieht

Am 12. Juni 2026 ging SpaceX an der Nasdaq an die Börse. Die Aktie stieg am ersten Handelstag um 19 % und bewertete das Unternehmen mit über 2 Bio. USD – der grösste Börsengang der Geschichte mit einem Emissionsvolumen von 75 Mrd. USD. Innerhalb weniger Tage übertraf SpaceX Amazon bei der Marktkapitalisierung.

Dieser Vergleich ist bemerkenswert. Amazon erzielt 742 Mrd. USD Umsatz und 90 Mrd. USD Nettogewinn. Das Unternehmen betreibt die weltweit führende Cloud-Plattform, ein globales Logistikimperium und das drittgrösste digitale Werbegeschäft der Welt. Aus Sicht der Zahlen spricht alles für Amazon.

SpaceX erzielte 2025 einen Umsatz von 18,7 Mrd. USD – und verzeichnete einen Verlust von 4,94 Mrd. USD. Nach klassischen Bewertungskennzahlen wie EV/Sales, EV/EBITDA oder KGV wird SpaceX zu Multiplikatoren gehandelt, die Amazon wie eine Value-Aktie erscheinen lassen. Und dennoch entscheidet sich der Markt für SpaceX. Denn Märkte bewerten nicht, was ein Unternehmen heute ist. Sie bewerten, was es möglicherweise werden kann.

Starlink hat 10 Millionen Abonnenten erreicht. Das Startgeschäft ist nahezu ein Monopol. Musk hat einen Umsatz von 1 Bio. USD bis 2030 in Aussicht gestellt. Investoren kaufen die Entwicklungskurve, nicht die rückblickenden Zahlen. Hinzu kommt ein wichtiger Streubesitzaspekt: Nur ein Bruchteil der Aktien ist öffentlich handelbar, was Kursbewegungen verstärkt und Rückschlüsse auf den inneren Wert relativiert.

Für Investoren lautet die Frage nicht, ob SpaceX heute eine Bewertung von 2 Bio. USD verdient. Nach konventionellen Massstäben ist das mit hoher Wahrscheinlichkeit nicht der Fall. Die Frage ist, ob die Geschichte, die verkauft wird – ein Umsatz von 1 Bio. USD bis 2030, Satelliteninternet für die ganze Welt, Menschen auf dem Mars – es wert ist, daran beteiligt zu sein, zu welchem Preis auch immer der Markt räumt.

Die Verschuldung bleibt in ihren Bilanzen. Das Wachstum landet in unseren.

Im gesamten Jahr 2025 emittierten die fünf grössten Hyperscaler US-Unternehmensanleihen im Umfang von 121 Mrd. USD – gegenüber durchschnittlich 28 Mrd. USD pro Jahr zwischen 2020 und 2024. Allein im ersten Halbjahr 2026 haben sie bereits 169 Mrd. USD emittiert, während die Capex-Pläne für das Gesamtjahr 775 Mrd. USD erreichen. Warum Fremdkapital? Warum jetzt?

Erstens: Die Cashflow-Rechnung ist gekippt. Capex absorbiert inzwischen nahezu 100 % des operativen Cashflows, gegenüber historisch rund 40 %. Wenn Capex den freien Cashflow übersteigt, wird der Anleihemarkt angezapft.

Zweitens: die Zinsen. Die meisten Emissionen wurden zu unter 5 % platziert. Bei Infrastrukturinvestitionen von über 700 Mrd. USD, die über Jahrzehnte finanziert werden müssen, ist die Sicherung langfristiger Finanzierung heute rationales Treasury-Management.

Drittens: das Timing. Der Übergang von cash-finanzierten zu schuldenfinanzierten Investitionen ist strukturell spätzyklisch, nicht frühzyklisch. Phase eins war eigenkapitalfinanziert. Phase zwei ist fremdkapitalfinanziert. Phase drei – falls sich die Nachfrage nicht schnell genug in Umsatz verwandelt – wäre Stress.

Ist das visionär oder teuer? Die grossen vier – Alphabet, Amazon, Meta und Microsoft – gingen mit einer Verschuldung von unter 1x in diesen Zyklus. Sie agieren aggressiv, aber vertretbar. Oracle hingegen nicht: Der freie Cashflow lag im Geschäftsjahr 2026 bei minus 23,7 Mrd. USD, Capex übertraf die eigene Prognose um 5,7 Mrd. USD, und die 5-jährigen CDS haben sich seit September verdreifacht.

Der KI-Superzyklus wird nicht mehr durch Gewinne aus der Internet-Ära finanziert. Er unterliegt nun Credit Spreads, Zinszyklen und der Geduld der Investoren. Das Rennen ist real. Die Verschuldung ist es auch.

Genau deshalb halten wir diese Namen nicht. Wir investieren in die Infrastruktur- und Zuliefererebene – Infrastruktur, Strom, Kühlung, Netzwerke und Software-Tools. Das sind Unternehmen, die die Ausgaben der Hyperscaler als Umsatz vereinnahmen, in starkes EPS-Wachstum umwandeln und klar Free-Cashflow-positiv bleiben. Die Verschuldung bleibt in den Bilanzen der Hyperscaler. Das Gewinnwachstum landet in unseren.

Algebris Investments’ Global Equity Team